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VISIÓN 2021

Segundo semestre del 2021

Las recomendaciones para invertir están aquí

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Portafolios sugeridos

¿Qué son?

Constituyen la recomendación específica de acuerdo a su perfil de riesgo para invertir sus recursos.

Conservador

Fecha de publicación: 14 de julio de 2021

Un entorno internacional marcado por aumentos en la tasa de los tesoros y un contexto local de amplios retos fiscales han llevado a una desvalorización generalizada de la renta fija, tanto de corto como de largo plazo, en lo corrido del 2021.

Por otro lado, los aumentos esperados en la tasa de interés de política monetaria a nivel local son leves, por lo que consideramos que la deuda pública se encuentra en niveles muy atractivos. En esta medida, aumentamos la participación de estos títulos en el portafolio conservador; e incluso, los actuales niveles de tasa permiten tener una duración en los portafolios relativamente menor y obtener rentabilidades adecuadas para el perfil. Reconociendo los riesgos cambiarios de aquí en adelante y como estrategia de diversificación, decidimos aumentar la exposición en activos internacionales frente a nuestra última publicación.

Rentabilidad esperada

4.41%

Volatilidad esperada

2.20%

Moderado

Ante los altos niveles de incertidumbre presentes en los activos colombianos en el corto plazo, es recomendable aumentar la exposición al dólar en los portafolios, por medio de activos internacionales. En todo caso, a nivel local seguirá siendo atractivo mantener una amplia diversificación entre acciones, deuda corporativa, deuda pública y activos inmobiliarios, donde la mayor participación para los perfiles moderados debería ser en los activos de renta fija, con el fin de aprovechar las mejores tasas de rentabilidad disponibles luego de los incrementos de los últimos meses.

Adicionalmente, recomendamos aprovechar las volatilidades de la tasa de cambio para adoptar posiciones tácticas por medio de derivados.

Rentabilidad esperada

13.69%

Volatilidad esperada

3.61%

Arriesgado

En medio de un mayor dinamismo en los procesos de vacunación a nivel local, las expectativas de crecimiento en Colombia han aumentado para este año. No obstante, las acciones y la renta fija de largo plazo en Colombia han sufrido fuertes desvalorizaciones, producto del alto nivel de incertidumbre que se ha generado en el frente fiscal. Consideramos que en ambos activos los niveles actuales son muy atractivos para inversionistas de largo plazo y, por lo tanto, deberían mantener su exposición a estos. Aumentamos la participación en activos cíclicos como Bancolombia en la medida que la economía y los resultados financieros han mostrado una dinámica positiva durante el primer trimestre de 2021.

En todo caso, seguimos recomendando mantener un alto nivel de diversificación por medio de activos inmobiliarios y activos internacionales; sobre estos últimos, preferimos los fondos que tienen participación en acciones a nivel global, principalmente en economías emergentes.

Rentabilidad esperada

24.14%

Volatilidad esperada

7.64%

Nuestro equipo

Investigaciones económicas Davivienda Corredores

Jose Germán Cristancho

Gerente de investigaciones Económicas

Tel: (571)3123300 - ext 92212

Katherine Ortiz

Líder de renta variable

Tel: (571)3123300 - ext 92134

Sergio Taborda

Analista Cuantitativo y de Monedas

Tel: (571)3123300 - ext 92134

Camilo Rincón

Analista Renta Fija

Tel: (571)3123300 - ext 92192

Rodrigo Sánchez

Analista Senior Acciones

Tel: (571)3123300 - ext 92110

Julián Ausique

Analista Acciones

Tel: (571)3123300 - ext 92473

Nicolas Erazo

Analista Acciones

Tel: (571)3123300 - ext 92257

Juan Pablo Vega

Analista de Renta Fija

Tel: (574)604 4222 - ext 92410

Sebastián Cárdenas

Practicante

Tel: (571)3123300 - ext 92229

Negocios internacionales Davivienda Corredores

Lucas toro

Gerente de Negocios Internacionales

Tel: (571)3123300 - ext 92304

Alejandro Sepulveda

Estructurador de Negocios Internacionales

Tel: (571)3123300 - ext 92495

Mario Jaramillo

Estructurador de Negocios Internacionales

Tel: (571)3123300 - ext 92273

Nicolas Quintero

Estructurador Junior de Negocios Internacionales

Tel: (571)3123300 - ext 92271

Diego Cardona Villa

Estructurador Junior de Negocios Internacionales

Tel: (574)604 4222 - ext 92614

Gabriela Rachello

Estructurador Junior de Negocios Internacionales

Tel: (571)3123300 - ext 92240

Nuestra Visión

Continúa la recuperación, aunque a un ritmo dispar… En el 2021 ha continuado la fase de reactivación económica a nivel mundial, la cual incluso ha sido mejor a la anticipada al inicio del año. Esto se ha dado en medio del avance en la distribución de las vacunas contra el COVID-19, y a pesar de la disparidad en el ritmo de vacunación a nivel mundial. Por su parte, en medio de la necesidad de respaldar esta recuperación, aún se espera que se mantenga un entorno de tasas de interés bajas en el corto y mediano plazo. El caso local no ha sido ajeno a esta dinámica y, de hecho, en el Grupo mantenemos nuestra visión de que la economía colombiana presentaría un rebote significativo, de 6.4%, en el presente año. En todo caso, en el panorama interno permanecen algunos factores de incertidumbre, que incluyen la afectación económica derivada de la pandemia, los recientes bloqueos sociales y la necesidad de aprobar una reforma en materia fiscal para responder a los retos sociales y a los compromisos fiscales.

CONTEXTO ECONÓMICO

Fecha de publicación: 14 de julio de 2021

Fuente: FMI *Estimaciones en el Grupo Bolívar
Fuente: Banco de la República | FRED | Bloomberg | Cálculos: Davivienda Corredores
Fuente: FRED | Banco de la República | Cálculos: Davivienda Corredores
Fuente: FMI (Fiscal Monitor) | Minhacienda

Análisis y recomendaciones

Perspectiva positiva con expectativa de aumento en volatilidad

El ritmo de vacunación ha aumentado en mercados desarrollados pero la divergencia entre regiones se mantiene. Esta divergencia condiciona la recuperación económica a nivel global

El comienzo del año estuvo marcado por la llegada de un nuevo pico de contagios en el marco de la continuación o inicio de planes masivos de vacunación en diferentes regiones. Este nuevo pico estuvo acompañado nuevamente por medidas restrictivas en diferentes países, no obstante los datos muestran una menor afectación económica respecto al 2020, especialmente al ver los niveles de actividad económica, medida por PMI, en terreno expansivo al registrar observaciones por encima de los 50 puntos en las principales economías a nivel mundial.

Teniendo en cuenta que la expectativa de crecimiento es positiva para las principales economías, es probable que esto se vea reflejado en los resultados corporativos de los próximos trimestres, generando un ajuste en los múltiplos de valoración gracias a un aumento importante en las ganancias reportadas por las compañías. De esta manera los mercados de renta variable deberían mostrar desempeños positivos cada vez más ajustados a sus fundamentales.

Aunque la recuperación económica favorecería las utilidades de las compañías, las perspectivas de mayores tasas afectarían el desempeño de la renta fija internacional.

El Panorama continúa negativo para 2021

Si bien, las primas de riesgo de los bonos corporativos se mantendrán en niveles históricamente bajas, la presión alcista de las tasas de los tesoros generaría rentabilidades negativas o bajas durante el resto de 2021

La recuperación económica y el incremento de la inflación han sido el discurso regular durante 2021, generando una sobreponderación de los principales inversionistas en Renta variable y un incremento de las tasas de los tesoros de 10 años de Estados Unidos hasta un máximo de 1.75% que se trasladó a un comportamiento negativo en los bonos corporativos a nivel global. La pregunta para lo que queda del año no es si los tesoros pueden terminar en tasas superiores a los niveles actuales sino cuando se daría el siguiente sell off; como lo muestra la Gráfica donde el ratio entre el cobre y el oro que tiene una fuerte correlación con la tasa de 10 años está mostrando un incremento debido a que los inversionistas están descontando mayor crecimiento económico. Lo anterior dependerá, de si la inflación muestra un comportamiento no transitorio como la FED lo piensa y de la recuperación del empleo en Estados Unidos, sobretodo en el sector de servicios que es el que ha presentado mayor rezago y debería comenzar a mejorar durante la segunda parte del año. Así, creemos que se debe continuar con precaución en términos de duración y con una mayor selectividad durante 2021, con una especial precaución en los países de LatAm que siguen con riesgos sociales, económicos y políticos.

Fuente: Bloomberg | Cálculos Davivienda Corredores

PERSISTEN LAS VULNERABILIDADES A NIVEL LOCAL

Aunque el entorno internacional apunta a un dólar más débil a nivel global y unos precios del petróleo altos, el COP se mantendría afectado por factores locales

Los precios del petróleo han presentado una importante recuperación en lo corrido del 2021, donde la referencia Brent ha registrado una valorización acumulada cercana al 44%, ubicándose nuevamente alrededor de los USD 75 por barril. Por el lado de la demanda global de crudo, se ha observado una importante recuperación, en línea con un mejor desempeño del sector de transporte aéreo y terrestre, en la medida que los procesos de vacunación han avanzado en el mundo. Con respecto a la oferta, los grandes productores han mantenido un nivel de extracción de petróleo mucho más bajo que el presentado antes de la pandemia. Por ejemplo, la OPEP+ ha cumplido sus compromisos de mantener bajos niveles de producción en los primeros meses del 2021, aunque se esperan aumentos para lo que resta del 2021. Por su parte, aunque la actividad petrolera en EE.UU. medida por la cantidad de taladros activos ha presentado un crecimiento del 43% en lo corrido del año, el nivel de producción ha permanecido cerca de los 11 mmbpd, muy por debajo de los 13 mmbpd que se producían antes de que iniciara la pandemia.

...
El petróleo Brent se mantendría por encima de los USD 65 por barril ante la recuperación de la demanda global de crudo.

Esperamos que la demanda global de crudo mantenga su senda de recuperación en lo que resta del 2021 y se acerque significativamente a los niveles previos a la crisis en los últimos meses del año. Las cifras de contagio siguen siendo altas en algunas economías emergentes que tienen una participación importante en la demanda global de crudo, como India y Brasil. Aunque esta situación podría limitar la recuperación de la demanda crudo en los próximos meses, se espera que esto sea compensado por un repunte importante en la demanda del sector de transporte en países desarrollados. Estos últimos han logrado un proceso eficiente de vacunación y ya han registrado menores cifras de muertes y contagio de COVID-19 recientemente, con lo que han moderado sus restricciones a la movilidad. Esperamos un precio promedio del Brent de USD 66 por barril para el 2021 y un precio de cierre cercano a los USD 70 por barril.

Aunque las presiones del dólar a nivel global y los precios del petróleo apuntan a un USDCOP más bajo, esperamos un dólar alto en Colombia por factores locales.

Las presiones sobre el COP se mantendrían

El peso colombiano ha sido una de las tres monedas emergentes más depreciadas en lo corrido del 2021, junto con el peso argentino y la lira turca, acumulando una devaluación cercana al 10% y llevando al dólar a negociarse por encima de los COP 3,800. Los activos de riesgo a nivel global se vieron afectados por la subida inesperada en las tasas de rendimiento de los Tesoros de EE.UU. en los primeros meses del año. Esto generó una fuerte desvalorización de las acciones y la deuda en países emergentes y un importante fortalecimiento del dólar a nivel global. El bajo apetito por riesgo global y el fortalecimiento del dólar en el mundo resultaron en una importante devaluación del peso colombiano en el primer trimestre.

En contraste, las tasas de rendimiento de los Tesoros han retrocedido desde los primeros días de abril hasta hoy, lo que ha resultado en un comportamiento mixto para el dólar frente a monedas desarrolladas y emergentes. Con esto, el peso colombiano ha presentado volatilidad en los últimos meses, en línea con del buen comportamiento de los precios del crudo y las presiones alcistas del dólar en Latinoamérica. Esto se ha dado en medio de la incertidumbre política y fiscal que atraviesa el país, donde han ocurrido manifestaciones de inconformismo social y revisiones en las calificaciones de Fitch y Standard & Poor´s.

Es probable que las presiones alcistas sobre el dólar en Colombia se mantengan en el corto plazo, ante el aumento que han presentado las primas de riesgo del país y la incertidumbre política a la espera de las elecciones presidenciales del otro año. Adicionalmente, los planes de reactivación económica en el país podrían venir acompañados de un repunte en la demanda interna. Esto es positivo desde el punto de vista económico, pero también representa mayores egresos de dólares del país para los próximos meses por cuenta de las importaciones. Por ahora, esperamos que el USDCOP permanezca presionado al alza durante el tercer trimestre, donde recomendamos realizar compras entre COP 3,650 y COP 3,730 y vender las subidas alrededor de COP 3,900.

Sin embargo, esperemos que se presenten flujos importantes de dólares al país en el último trimestre del año, moderando las presiones alcistas sobre la tasa de cambio. Con esto, las fluctuaciones del USDCOP estarían principalmente explicadas por factores externos como el debilitamiento del dólar a nivel global y un mejor desempeño de los precios del petróleo. En esta medida, esperamos que el dólar vuelva a presentar presiones bajistas a final de año que lo llevarían nuevamente a negociarse por debajo de los COP 3,650.

EFECTO DE UNA MAYOR PRIMA DE RIESGO

Mayores tasas de interés internacionales y una coyuntura local marcada por importantes retos en el frente fiscal han llevado a incrementos de las tasas de negociación de la renta fija colombiana

La reactivación económica global pareciera haberse dinamizado durante los últimos meses, especialmente en las economías avanzadas, y ha llevado a organismos como el Fondo Monetario Internacional a proyectar una tasa de crecimiento económico mundial en 2021 de 6%, favorecida por una el potencial repunte que podría mostrar el PIB de Estados Unidos este año (7% en 2021). En línea con esto, la expectativa de una recuperación económica más pronta, un entorno de bajas tasas de interés y amplios niveles de liquidez, junto a repuntes importantes en los precios de las materias primas, ha provocado aumentos considerables de las expectativas de inflación y, por lo tanto, en el inicio del debate sobre en qué momento los principales bancos centrales de economías desarrolladas empezarán a moderar sus ritmos de compra de activos y, eventualmente, considerar incrementos en sus tasas de interés.

Así, las inflaciones implícitas a dos años en el mercado de tesoros de Estados Unidos ya se ubican cerca al 3%, su nivel más alto desde abril de 2007 y, en lugares como Alemania y Reino Unido también se han presentado repuntes importantes. Esto ha llevado a que, en lo corrido del 2021, las tasas de los tesoros a 10 años se incrementen cerca de 100 puntos básicos (pbs) alcanzando niveles máximos de 1.75%, desatando una presión generalizada sobre la renta fija global que se ha traducido en una desvalorización de 3.3%1 en ese mismo periodo de tiempo. Si bien los Tesoros han corregido a la baja de manera significativa en las últimas semanas hasta niveles cercanos a 1.35% - 1.45%, es de esperar que dicha tendencia se revierta para el cierre de este año, teniendo en cuenta la rápida reactivación económica de EE.UU.

A su vez, este contexto global se ha sumado a una coyuntura local marcada por amplias necesidades de financiamiento del gobierno y una gran incertidumbre sobre la posibilidad de lograr la aprobación de un plan de ajuste fiscal de largo plazo en el Congreso. De hecho, desde finales de abril, la agitación social y el retiro del proyecto de Ley de Solidaridad Sostenible, dispararon los niveles de incertidumbre en el país, factor que se tradujo en un aumento importante de la prima de riesgo de Colombia frente a países comparables calificados BBB-; actualmente ese diferencial se ubica en cerca de 70 pbs y nos lleva a pensar que los inversionistas ya incorporan en los precios de los activos locales en su totalidad el evento de la pérdida del grado de inversión de Colombia. Este evento finalmente se materializó al cierre del 2T21, cuando las calificadoras de riesgo S&P y Fitch Ratings, redujeron la calificación crediticia del país desde BBB- hasta BB+, ratificando de esta forma la pérdida del grado de inversión del país al cierre de junio.

1 Medida por el desempeño del índice Bloomberg Barclays Global Aggregate
A pesar de la incertidumbre sobre internos y externos, seguimos viendo espacios de valorización en la renta fija local, particularmente en los tramos de 6 a 9 años de la curva.

¿QUÉ ESPERAR PARA LO QUE RESTA DE 2021?

Es probable que el nivel de volatilidad e incertidumbre que reflejen los activos colombianos continúe alto en los próximos meses y que la perspectiva frente al proceso electoral del año 2022 empiece a tener mayor relevancia en las decisiones de los inversionistas. No obstante, nuestro escenario central contempla la aprobación de una reforma tributaria y un compromiso de ajuste fiscal durante el tercer trimestre de 2021 que, aunque no llegue a ser lo suficientemente estructural como lo requieren las finanzas públicas del país, permitan mantener el grado de inversión por el lado de Moody’s. En todo caso, el ruido derivado por la pérdida del grado de inversión ya está más que descontado por el mercado, y es muy posible que el nivel de incertidumbre se reduzca un poco para el segundo semestre de este año y, por lo tanto, permita valorizaciones moderadas en la renta fija colombiana.

En el frente externo, es posible que durante el último trimestre de 2021 o el primer trimestre de 2022, la Reserva Federal en Estados Unidos modere el monto de compra de activos que realiza actualmente por USD120,000 millones mensuales, lo cual hará más activa la discusión sobre el momento en el que las tasas de interés podrán incrementarse en ese país. No obstante, somos conscientes de que la autoridad monetaria de ese país mantiene su expectativa de tasas inalteradas hasta el 2023 y que será muy cuidadosa con la reacción que tengan los activos financieros a los menores niveles de inyección de liquidez. Aún así, esperamos que la tasa de los tesoros a 10 años se ubique en un rango de 2% - 2.15% a final de 2021. No obstante, consideramos que este factor resulta en una limitante para la eventual valorización de la renta fija local, más no en un factor que debería deteriorar mucho más las tasas de negociación de la deuda Colombia; esto debido a que ya el diferencial entre Colombia y Estados Unidos se encuentra bastante amplio.

De esta manera, reconocemos que las tasas de negociación actuales de la deuda colombiana lucen altas si se tiene presente: i) la tasa de los TES de más de 10 años se ubica cerca de 8%, lo que en una expectativa de largo plazo podría significar una tasa de retorno real cercana a 4.5% - 5%, que es bastante atractiva, ii) desde una perspectiva de sostenibilidad de la deuda, teniendo en cuenta un crecimiento nominal potencial para la economía colombiana de 6.1% - 6.3% de acuerdo a cálculos realizados por el Ministerio de Hacienda, tasas de la deuda muy superiores a este nivel parecerían altos en el largo plazo, iii) los diferenciales de los títulos de 10 años y 5 años frente a la tasa del Banco de la Republica se encuentran en niveles históricamente altos, entre otros. No obstante, en la medida que consideramos que la volatilidad en la renta fija puede continuar en los próximos meses y que, igualmente, los títulos de deuda publica y corporativa entre 1 y 7 años ofrecen rentabilidades muy atractivas, recomendamos tener en los portafolios exposición a la parte corta y media de la curva de rendimientos y esperar señales más claras en el frente fiscal del país que puedan llevar a que la incertidumbre se reduzca y, por lo tanto, se puedan realizar inversiones en los títulos de mayor plazo.

En todo caso recomendamos: i) favorecer la deuda pública frente a la deuda corporativa dada su mayor liquidez de negociación y sus atractivas tasas de rentabilidad ofrecida, ii) mantener un balance entre títulos en IPC y Tasa Fija, aún cuando consideramos que este último podría tener un mejor desempeño y mejores rentabilidades para los portafolios en lo que resta del 2021.

UN MERCADO REZAGADO

A pesar de las mejores expectativas de crecimiento económico, el mercado se encuentra limitado dada la incertidumbre que persiste en el ámbito fiscal y social

Desde finales de abril, Colombia ha enfrentado una serie de manifestaciones de descontento social y económico que han llegado a las calles con protestas e incluso algunos disturbios. Lo que comenzó como una protesta pacífica en contra de la reforma tributaria propuesta por el gobierno se transformó en varias demostraciones sociales relacionadas con temas más allá de la reforma tributaria. De hecho, luego de varias protestas, el presidente ordenó retirar la propuesta de reforma tributaria, lo que también derivó en la renuncia del ministro de Hacienda. El nuevo Ministro de Hacienda, y exministro de Industria, Comercio y Turismo, ha reiterado la necesidad de aprobar una reforma tributaria para financiar las necesidades fiscales del país. Sin embargo, esta nueva propuesta podría apuntar a recaudar COP 15.2 billones, en lugar de la meta original de COP 23 billones.

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La aprobación de una reforma tributaria es clave para generar confianza a los inversionistas.

Hasta cuando continuarán es incierto, pero el malestar social y el retiro de la propuesta de reforma tributaria ya han tenido impactos negativos en la prima de riesgo de Colombia, el peso colombiano y el mercado accionario. Durante las próximas semanas, esperamos escuchar las nuevas propuestas en materia tributaria y su fecha de presentación ante el Congreso, evento que será seguido de cerca por el banco central y los inversionistas locales e internacionales. Por su parte, las calificadoras de riesgo ya han hecho pronunciamientos y revisiones a la calificación de Colombia por debajo del grado de inversión.

En este sentido, los directores del Banco de la República han reiterado que la reforma es necesaria para poder seguir brindando apoyo a la recuperación económica del país a través de su actual política monetaria expansiva. No prevemos subidas de tipos hasta principios de 2022, ya la brecha de producto sigue siendo negativa.

Colombia está saliendo actualmente del tercer pico de pandemia, lo que ha provocado algunos contratiempos y en la continuidad de algunas restricciones de movilidad en todo el país. La velocidad del proceso de vacunación sigue teniendo un ritmo moderado, aunque ha repuntado en las últimas semanas, con cerca de 20 millones de dosis aplicadas a inicios de julio. Sin embargo, y pese a la situación actual, la mayoría de analistas y entidades, incluido el Banco Central de Colombia, han mejorado sus proyecciones de crecimiento del PIB para Colombia en 2021 a 6.5% (antes 4.6%) y a 3% en 2022. Cabe mencionar que los mayores precios del petróleo y un mejor desempeño en el 1T al anticipado han contribuido a la mejora en proyecciones.

En el mercado de renta variable, los hechos antes mencionados empujaron aún más el bajo rendimiento del COLCAP, con una caída cercana al -9% hasta la fecha, siendo los nombres procíclicos los de peor rendimiento. Sin embargo, considerando que esperamos un repunte económico significativo y utilidades corporativas más fuertes de lo anticipado, seguimos siendo positivos para las acciones colombianas, aunque reconocemos la ausencia de un catalizador positivo en el corto plazo.

Los descuentos excesivos en el mercado accionario colombiano continúan siendo muy amplios y diversos factores deberían contribuir a un segundo semestre de recuperación.

Algunos factores que contribuyen a nuestras expectativas son: i) incrementos en el apetito por activos riesgosos y acciones procíclicas, con varios nombres en el ámbito colombiano mostrando descuentos excesivos; ii) somos positivos frente a los resultados de varios nombres, en particular en algunas de las empresas que el año pasado se vieron más afectadas; y, iii) en las próximas semanas deberíamos ver algunos avances en el proceso de Ecopetrol para adquirir la participación del gobierno en ISA (51.4%), lo que podría ayudar a desbloquear la recuperación del índice.

Finalmente, mantenemos una amplia diversificación en nuestro portafolio de TOP PICKs, combinando activos que pueden beneficiarse de la recuperación económica con activos defensivos y de alto retorno por dividendos.